De ida y vuelta

De ida y vuelta

El yuan está flotando más allá de las fronteras chinas, y también flota de vuelta a China

El helicóptero iba y volvía, hora tras hora, por encima de la reluciente bahía de Hong Kong y sus brillantes rascacielos y un aviso publicitario en rojo flameando detrás. ¿Qué imperdible oportunidad estaba intentando vender? Bonos del gobierno, eso es, con rendimientos tan magros como 0.6%.

Los bonos fueron emitidos el 17 de agosto por el Ministerio de Finanzas de China en su propia moneda, el yuan. Este hecho normalmente no ameritaría una publicidad con una bandera flameando. Pero lo que hizo notable a esta venta fue su tamaño-20 billones de yuan (3.1 billones de dólares)- y sus compradores potenciales: inversores extranjeros en Hong Kong. Esta última representa la mayor emisión de bonos “dim sum”, valores denominados en la moneda de la China continental, pero vendidos en Hong Kong, donde a la gente le gusta comer masa hervida acompañada de carne, cola de cerdo y otros bocados conocidos como dim sum. Por lo tanto, marca otro paso en la globalización del yuan como moneda internacional.

El primer bono de este tipo fue emitido por el Banco de Desarrollo de China en 2007. Este banco ha sido imitado desde entonces por más de 80 otros emisores, incluyendo al Banco Mundial, un banco ruso, Mc Donald's, Volkswagen y un operador de casinos.

A pesar de estas ofertas para atraer inversores, el mercado del dim sum ha permanecido fiel a su nombre: “delicioso, pero limitado”, como lo sintetizó Tony Wang en una conferencia organizada por el Centro para la regulación financiera y el desarrollo económico (CFRED, por sus siglas en inglés). Las ventas de bonos han permanecido en niveles bajos y rápidas de digerir, con un tiempo de madurez (de la inversión en bonos) típico de dos o tres años. Para finales de Junio, había 4.7 yuan en depósitos en Hong Kong por cada yuan de deuda “dim sum” (valuados a su precio de emisión). Es por esto que la emisión de 20 billones de yuan del Ministerio de finanzas convulsionó a todo el mundo.

Sin camino de vuelta a casa

La emisión de bonos de la última semana no será la última del gobierno, de acuerdo con Li Keqiang, un vice primer ministro destinado a suceder a Wen Jiabao el próximo año como primer ministro. En un discurso en Hong Kong el día del anuncio, Keqiang señaló que a las compañías no financieras chinas se les permitiría aumentar el yuan en el exterior, un privilegio que siempre estuvo reservado para los bancos de la China continental.

Esta medida ampliará el menú de opciones, de alguna forma. Pero el elemento disuasorio más importante del préstamo fuera de la China continental es la dificultad de su devolución en China continental. El gobierno de China continúa siendo escéptico acerca del rol del yuan en las inversiones internacionales. Las empresas chinas ahora pueden comprar compañías extranjeras en yuanes; las empresas extranjeras pueden invertir yuanes provenientes de colocaciones en el extranjero en sus operaciones en China continental. No obstante, ambas operaciones están sujetas a la aprobación del gobierno.

En los primeros momentos de la emisión de los “dim sum”, la aprobación solo llevaba un mes o dos, un signo de que el gobierno deseaba que el mercado tuviera éxito. Pero debido a que las autoridades chinas están preocupadas ahora porque los flujos de capital recalienten aun más una economía ya recalentada, las mismas han adoptado una postura estricta: una empresa que "maduraba" yuans en Hong Kong a comienzos de este año, todavía está esperando para poder cruzarlos de frontera.

El discurso de Li puede marcar una distensión en las actitudes. China ya acepta en la actualidad a ciertos inversores “calificados” para que compren valores en la China continental, sujetos a una cuota (en la cantidad total de inversiones). Estas inversiones son acordadas en dólares. Ahora, dijo Li, esto también permitirá que estos inversores coloquen hasta 20 billones de yuans de bancos del extranjero (Taiwán, Hong Kong) en los mercados de acciones de China continental. Esto les dará a los extranjeros otra razón para tener estos bonos en sus carteras de inversión.

El gobierno chino no tiene dudas en cuanto al rol de estos bonos en el comercio internacional. En 2009 les permitió a las empresas en las provincias más dinámicas económicamente de China intercambiar bienes en yuans; esta semana, Li extendió ese derecho a todo el país. Este medio de intercambio (los bonos estatales) fue usado para cancelar 600 billones de yuan en comercio extra fronterizo en el segundo cuarto de este año, más que poco menos de 50 billones un año antes. Sin embargo, esto representa tan solo el 7% del comercio chino y el 2% del comercio mundial.

Su rol también aparece como confuso. De todo el comercio realizado en yuans en el primer cuarto de este año, el 94% fueron bienes extranjeros vendidos a China, no de bienes chinos vendidos en el extranjero. En otras palabras, el yuan sale, no entra.

Yu Yongding, de la Sociedad China de Economía Mundial, argumenta que esta salida de bonos chinos al exterior está, paradójicamente, atando cada vez más a China al dólar. En el pasado, los importadores chinos acordaban mucho más de su comercio en dólares. Esta salida de dólares aliviaba un poco la presión alcista de la tasa de interés del yuan. En la medida que esta decisión de utilizar yuans reemplace la salida de dólares por una salida de yuans, debilita uno de los pocos medios que tiene China para disminuir la presión sobre su moneda. Para mantener bajo el yuan, el Banco Central terminará agregando más dólares a sus reservas, no menos.

Los extranjeros se sentirán atraídos a comprar yuans, y serán reacios a desprenderse de ellos, siempre y cuando sigan pensando que son artificialmente baratos. Esa sensación solo se vio reforzada por el superávit externo chino de 69.6 billones de dólares, un aumento importante en relación a los primeros tres meses del año. Esto puede haber llevado al Banco Central de China a permitir que el yuan subiera a una tasa de 6.4 de los bonos emitidos por cada yuan.

El gobierno también está realizando esfuerzos diplomáticos para apoyar a los bonos estatales. También está alentando el gobierno chino a países como Venezuela a pagar en yuans. Ciertamente, en junio, los pagos en yuans desde China continental a Hong Kong fueron menores a los pagos en la dirección opuesta (de Hong Kong a China continental) contribuyendo a una llamativa caída en los depósitos en el extranjero (fuera de China, especialmente en Hong Kong o Taiwán). Sin embargo, eso puede estar reflejando la decisión de los reguladores chinos de reforzar las transacciones comerciales triangulares, en las cuales los importadores chinos le pagaban a un intermediario en yuans, y éste, a su vez, les pagaba a los proveedores extranjeros en dólares.

Una pausa en el crecimiento vertiginoso de los depósitos en yuans podría ser un alivio para algunos. Estos depósitos no proveen particularmente de muchas ganancias a los bancos de Hong Kong, porque éstos están luchando por encontrar alguien a quien otorgarle préstamos. En Junio, los préstamos por cobrar sumaron tan solo 11 billones de yuans, dándoles a los bancos una tasa de préstamos-depósitos de solo 2%.

Hong Kong desea tomar el puesto de laboratorio financiero extranjero de China. No obstante,  el experimento tiene efectos colaterales.  El helicóptero que iba y venía por el cielo representa el futuro-más bien denominado en yuans que en dólares- del centro financiero. Sin embargo, fue un alivio cuando una tormenta lo obligó a tomar un descanso.

Link del artículo: http://www.economist.com/node/21526380

Dame una vez más

Dame una vez más

Los adictos siempre ruegan por una dosis más. Con la caída de las bolsas las últimas dos semanas, los inversores esperaban que la Reserva Federal presentaría una nueva ronda de “aliviamiento cuantitativo”, es decir, la creación de dinero para apuntalar los precios de los activos, el martes 9 de agosto. La segunda ronda de anuncios, presentada en agosto del año pasado, había provocado un gran aumento de los valores accionarios a finales de 2010.

En vez de heroína pura, los inversores recibieron metadona en la forma de un compromiso de la Fed de mantener las tasas de interés en sus actuales bajos niveles por dos años más. A pesar de que Wall Street tuvo un repunte tardío en el mismo día (el Dow Jones subió 430 puntos, o 4%) el movimiento de la Fed solo trajo un breve respiro. Los mercados volvieron a caer el jueves.

Se dio una reacción más sostenida en Europa, con las acciones tomadas por el Banco Central Europeo, el cual comenzó con la compra de bonos italianos y españoles el 8 de agosto. Aunque se desconoce la extensión del programa de compra de bonos, el efecto fue contundente. El rendimiento de los bonos españoles a diez años cayó de 6% a 5% en solo dos días.

Por lo menos, la acción de los bancos centrales está teniendo un efecto positivo que es, no obstante, temporal. Los políticos, mientras tanto, han dejado a los inversores con serias dudas acerca de su capacidad para manejar la crisis.  Los dirigentes europeos han pasado de una primera instancia de negación respecto de la gravedad de la crisis de la deuda soberana de la región a otra instancia de medidas poco planificadas a medida que la crisis se expandía. Los dirigentes estadounidenses, por su parte, coquetearon con la posibilidad de un default antes de lograr un acuerdo que ni ayuda a la economía en el corto plazo ni tampoco ni que tampoco hizo lo suficiente por ayudar a mejorar las finanzas del gobierno en el largo plazo.

Peor aun, sus propuestas para salir de la crisis han parecido caóticas. "Los inversores han terminado apostando a que el resultado político sea lo opuesto de tomar decisiones sobre la base de cuestiones fundamentales”, señala Ian Harnett, de Absolute Research Strategy, una consultora.

Efectivamente, se ha dado un efecto inevitable sobre la confianza de los inversores. De acuerdo con el barómetro global de negocios de The Economist/FT, una encuesta de la confianza en los negocios, el riesgo político es la segunda mayor preocupación (primero está la economía) para los ejecutivos. Entre mayo y julio, la proporción de hombres de negocios que esperaba que mejoraran las condiciones globales en los próximos 6 meses descendió de 38.3% a 23.2%; y el porcentaje de aquellos que esperaban un empeoramiento aumentó de 19% a 33.7%.

Además, el compromiso de mantener bajas las tasas de interés por parte de la Fed es un signo de su preocupación por la economía, difícilmente una señal optimista para los inversores. Para cuando llegó a su punto máximo este año el 29 de abril, el índice S&P 500 había duplicado su valor desde su punto más bajo en marzo de 2009. Un retroceso simplemente era esperado, especialmente porque los rendimientos de los bonos de los gobiernos (fuera de la periferia de la eurozona) han estado cayendo en los últimos meses, creando preocupación acerca del futuro de la economía.

Malos augurios

La aversión al riesgo también se ha manifestado en el precio del oro, que ha alcanzado repetidas alzas, y en la fuerza del franco suizo, que llegó a un récord en relación al dólar el 9 de agosto, a pesar de los esfuerzos del Banco de Suiza por depreciarlo.

Por el contrario, los precios de otras materias primas han caído hasta un 12% desde el 26 de abril. Esto puede representar algo positivo para las economías desarrolladas, ya que los altos precios de las materias primas han actuado como un impuesto sobre los consumidores.

Menos positiva fue la caída de las acciones de los bancos, que han tenido un pobre rendimiento en el mercado general este año. El 8 de Agosto, Citigroup y Bank of America cayeron 16% y 20% respectivamente. Nuevas caídas en las acciones bancarias el 10 de agosto llevaron las pérdidas de Bank of America a 49% en lo que va del año, entre preocupaciones de que el banco necesita una inyección de capital.

Mientras tanto, los grupos del mercado financiero estadounidense están menos dispuestos que nunca a comprar deuda bancaria europea. En otro signo de preocupación, las acciones de Société Genérale, un banco francés, cayeron 15% el 10 de agosto; las de Intensa Sanpaolo, un banco italiano, cayeron 14%; y el costo de asegurar contra defaults europeos se incrementó profundamente. También ha habido una suba moderada en la diferencia o margen de beneficio entre los costos de los préstamos de los bancos europeos y de los gobiernos, aunque no es una brecha como la que hubo en 2008, cuando prácticamente se dejó a los bancos fuera de los mercados.

En los mercados de bonos corporativos, las ganancias sobre dichos bonos pagadas por prestatarios de confianza y también por prestatarios especuladores llegaron a su punto más alto este año. Estas ganancias se han producido no tanto por la caída de los rendimientos de los bonos de los gobiernos, sino más bien por el aumento de los rendimientos de los bonos corporativos.

Ciertamente, con el compromiso de la Fed de mantener las tasas de interés cercanas a cero, los rendimientos de los bonos del tesoro estadounidense están en un punto increíblemente bajo en relación a niveles históricos. El gobierno estadounidense está pagando tan solo un 0.9% por pedir prestado dinero a cinco años. Esas tasas recuerdan misteriosamente a las de Japón, donde los rendimientos de bonos han estado en niveles muy bajos en la última década en vistas de un muy pobre crecimiento.

Tales tasas recuerdan la tesis de la "era de hielo" de Albert Edwards, un estratega de Société Genérale que ha predicho desde hace tiempo una contracción de la economía de los países desarrollados similar a la de Japón desde finales de los años 80. "Las montañas insostenibles de deuda privadas fueron transferidas al estado en la crisis de 2008 para evitar el ajuste a una realidad parecida a la de la Gran Depresión que la crisis inevitablemente habría provocado", señaló Edwards en su última nota de investigación. "Sin embargo, esas deudas son tan insostenibles en manos del sector público como del privado”. Edwards espera que los rendimientos de los bonos del tesoro a diez años se reduzcan hasta 1.5% (actualmente están en 2.1%) antes de que la “era de hielo” termine.

Si la crisis económica continúa, es posible que la Fed se vea obligada a utilizar medidas de política económica más agresivas, en la forma de aun más “aliviamiento cuantitativo” más adelante este año. Pero muchos observadores creen que, como ocurrió con la última ronda de aliviamiento cuantitativo, tan solo tenga un impacto temporal. “El aliviamiento cuantitativo ayudó a aumentar los precios de las acciones, pero esos aumentos estaban basados en la esperanza de una recuperación que no ocurrió”, dice Stephen King, economista jefe de HSBC. Eventualmente, los mercados tendrán que despuntar el vicio

Link del artículo: http://www.economist.com/node/21525935

Comprendiendo el salvataje de Grecia

Comprendiendo el salvataje de Grecia: ¿Faltan 7 billones de euros?

En lo que parece ser un reconocimiento de la actual confusión en los mercados financieros por el salvataje griego de 109 billones de euros, la Comisión Europea ha publicado unos documentos muy útiles en su página web, los cuales recomendamos a aquellos que todavía están tratando de entender completamente el acuerdo.

Aunque se toman mucho tiempo para explicar algunas cosas, los documentos también muestran una brecha de 7 billones de euros en el programa que cabe la pena remarcar. A continuación sigue nuestra investigación de dónde están esos 7 billones.

Ambos documentos muestran que el grupo de ítems más grande en el salvataje son 35 billones de euros para supuestas "extensiones de crédito". Esto se muestra claramente en el segundo cuadro, que es un tanto confuso, pero está atestado de información.

Estas extensiones son fondos para asegurar bonos nuevos triple A que serán intercambiados como parte de la idea central del salvataje: una serie de intercambios y aplazamientos de esos bonos, la cual creen los funcionarios de la Unión Europea (UE) que disminuirá en 54 billones de euros las necesidades financieras de Grecia por los próximos tres años. Después de todo, ¿por qué los tenedores internacionales de bonos entregarían sus tenencias a cambio de algo que no les sea dado en bandeja de oro?

Cabe notar, sin embargo, que cuando se detalla la totalidad del programa hasta 2020, el costo de las extensiones de crédito llega a los 42 billones de euros. Entonces ¿de dónde van a salir los restantes 7 billones? ¿Se han comprometido los líderes de la eurozona a 7 billones extras, aparte de los 109 billones originales del salvataje, pero no lo han revelado?

El primer documento es poco claro en este punto. Bajo el encabezado de la página 2 “Costo de la extensión de crédito 2011-2014”, señala que los 7 billones adicionales “tienen vencimiento de pago fuera del periodo del programa” y por lo tanto no estaría cubierto por el financiamiento oficial.

Para traducir del lenguaje de la burocracia europea, básicamente están diciendo que dado que el salvataje solo tiene vigencia hasta mediados de 2014, y los 7 billones no se necesitarán hasta después de 2014, no estarían incluidos en los 109 billones originales. Lo cual no responde realmente la pregunta.

El Blog de Bruselas realizó algunas llamadas sobre este asunto y, en general, la idea parece ser que el mismo gobierno griego será quien proveerá los 7 billones de euros, dado que, bajo el programa, el gobierno ya habrá regresado al mercado privado de bonos para entonces y será capaz de recaudar sus propios fondos independientemente del la Unión Europea y del FMI. ¿Otra idea demasiado optimista?

Una última cosa a la que cabe prestar mucha atención es el “Cálculo de necesidades financieras oficiales” en la página 3 del primer documento. Como saben los lectores regulares del Blog de Bruselas, este punto ha sido siempre al que más atención prestamos, ya que es el núcleo de la esencia de cualquier salvataje: ¿Cómo pagará Grecia sus cuentas hasta que pueda regresar al mercado de bonos?

La Unión Europea utiliza como “base”88 billones de euros en necesidades financieras. Como hemos venido diciendo por un tiempo, las necesidades totales de financiamiento de Grecia hasta mediados de 2014 son 172 billones de euros. Así que, ¿de dónde obtienen 88 billones de euros?

Primero, han sacado los 57 billones de euros que restaban del primer salvataje de Grecia por 110 billones de euros. También han sacado 28 billones de euros, que es la suma que esperan conseguir por el gran programa de privatizaciones en Grecia.

Aunque el cuadro en el primer documento no es muy claro en esto, el resto de los 88 billones de euros será cubierto por 34 billones de euros en nuevos préstamos de rescate y los 54 billones en bonos que se venderán, proceso este último que funcionarios de la Unión Europea creen que tardará cuando los tenedores de bonos participen en los programas de intercambio y aplazamiento de esos bonos.

Muchos grandes números. Muchas presunciones que tienen que salir correctamente para que todo funcione.